Qué significan y qué riesgos tienen para la economía las Leliq

05-07-2020 – La emergencia económica derivada de la pandemia del coronavirus empezó a dar forma a otra montaña en el Banco Central (BCRA). Archivadas las Lebacs, que tuvieron su época dorada en la gestión de Federico Sturzenegger, durante el gobierno de Cambiemos, la emisión de pesos que lleva adelante la gestión de Miguel Ángel Pesce para financiar al Tesoro activó otro silencioso mecanismo monetario. Para retirar todo ese aluvión de dinero que se volcó a la economía en los últimos meses, el BCRA también activó los motores de su aspiradora, y eso generó un crecimiento de los pases y Letras de Liquidez (Leliqs), que ya superan los $2,4 billones, según datos de la entidad al último día hábil de junio.

¿Qué son los pases y las Leliq? Se trata de dos herramientas de corto plazo (deuda tomada a uno y a siete días, respectivamente) que el Banco Central utiliza para sacar pesos que circulan en la sociedad y, de esa manera, evitar que la emisión impacte en una mayor inflación o en una mayor brecha cambiaria. La emisión de pesos comenzó en diciembre y se profundizó con la emergencia económica, que provocó un incremento del gasto público para otorgar subsidios a hogares y empresas, con el objetivo de mitigar los efectos locales de la pandemia de Covid-19. En ese proceso, el BCRA tiene en su balance $737.000 millones en operaciones de pases y $1,68 billones en Leliq. Son los instrumentos que durante la campaña electoral preocupaban al entonces candidato y hoy presidente Alberto Fernández, por el alto costo que generaba la dinámica, dadas las tasas de interés.

«Todo vuelve y se genera el mismo problema, porque tenés un déficit creciente y nadie te lo quiere financiar», analiza el economista Gabriel Caamaño, director de la Consultora Ledesma. «Hay más gasto, pero no podés endeudarte en el mercado local porque nadie ahorra en pesos, y eso es por no tener una moneda que sea reserva de valor. Tampoco hay endeudamiento en dólares, porque estás en medio de la renegociación de la deuda; entonces no te queda otra que emitir», dice Caamaño, quien apunta que, sumados, los pasivos remunerados del Banco Central duplican y aún más a la base monetaria (son el 111%). Dicho de otra manera: el volumen es superior a la suma de los billetes y monedas en poder del público, los depósitos en los bancos y lo que las entidades tienen en cuenta corriente en el Banco Central.

Sin ahorros ni acceso al financiamiento en el mercado de capitales, la impresión de billetes es la única herramienta disponible para financiar el creciente gasto del Tesoro. En los últimos dos meses, entre los programas para mitigar los efectos de la crisis (el ingreso familiar de emergencia y la ayuda al pago de salarios), los subsidios por el congelamiento de tarifas y la asistencia a las provincias, el gasto público nacional se duplicó nominalmente (creció al 96% en abril y mayo), mientras que, por la recesión, los ingresos cayeron casi 30% en términos reales (descontado el efecto de la inflación).

En el avance del Presupuesto 2021, que en los últimos días el Poder Ejecutivo presentó ante el Congreso de la Nación, se informó que en los primeros cinco meses del año ya se acumuló el 69,5% del déficit primario previsto para todo 2020. Si bien la recaudación de impuestos de junio tuvo un leve repunte (cayó un 16% en términos reales, es decir, menos que el mes anterior), la brecha frente al gasto se mantiene y eso, al menos en el corto plazo, seguirá exigiendo mayor asistencia del Banco Central.

Desde que comenzó la cuarentena, el organismo lleva girados más de $1 billón ($610.000 millones solo entre mayo y junio), una cifra que representa más de tres puntos del producto bruto interno (PBI). «Ha habido una emisión monetaria enorme, que hace que se esté duplicando con respecto a un año atrás la base monetaria; y se prevé que va a continuar para que se pueda financiar el mayor gasto. ¿Adónde fue todo ese dinero? Un 30% fue a circulación, en tanto que dos tercios fueron esterilizados. Esto último significa que el Banco Central, para quedarse con esos pesos, emitió títulos públicos que devengan una tasa de interés y, así, fue armando una bola, en una dinámica como la criticada por Alberto Fernández en su campaña electoral. Al Gobierno no le quedó otra opción, pero eso exige pensar una dinámica de salida», afirma Martín Kalos, economista de Epyca Consultores.

El pago de los intereses que genera ese volumen de dinero es uno de los puntos que enciende alarmas. «Hay un gran problema que va en detrimento del balance del Banco Central, porque genera un déficit cuasifiscal por los intereses que tiene que pagar», dice el analista financiero Christian Buteler. Según agrega, hoy ese factor representa alrededor de $70.000 millones mensuales y seguiría creciendo a medida que el stock de estas letras se incremente.

Paradojas de la Argentina, la estrategia de esterilización de pesos a través de Leliq arroja semejanzas entre las políticas actuales y las de Mauricio Macri, aunque vale aclarar que parten de condiciones y objetivos diferentes. Antes de ganar las elecciones, el entonces candidato del Frente de Todos había insistido en «dejar de pagar las tasas de las Leliq» que cobraban los bancos, y hasta había vinculado ese objetivo con una promesa de pagarles más a los jubilados. Pero, tras unos meses de recorte al comienzo de su gestión, debió suspender ese camino. Así, apeló a estos instrumentos para reducir la presión sobre precios y brecha cambiaria que trae la emisión de pesos a la que recurrió, a la vez, por la suba del gasto.

Fuente: Esteban Lafuente – La Nación