La maldición de la deuda y la «Hipótesis de Planck»

21-02-2020 – Problema que no se identifica, problema que no tiene solución. No hay con qué darle. Es una máxima de hierro con efecto en todos los ámbitos de la vida: en las ciencias, en el trabajo, en la vida privada. Y la economía obviamente no es la excepción. Por eso, cuando se lee el comunicado del FMI que señala que la deuda es insostenible y que es necesaria una quita importante porque de otra manera estaríamos en presencia de la necesidad de un esfuerzo fiscal intolerable no queda más remedio que pensar que estamos en presencia de un problema que no se identifica. Entonces, si el propio FMI, entidad de peso y magnitud internacional cae en el error, cabe pensar que probablemente estaremos lejos de encontrar una solución realista para la deuda. ¿Por qué? Porque se puede estar de acuerdo en que es necesaria una quita importante -no tanto en el capital, sino en el valor presente neto de los flujos de repago de la deuda- pero si la causa por la cual esa quita es necesaria se malentiende entonces es muy probable que el póker al que están jugando el Gobierno y los acreedores con el fin de consensuar un arreglo de la deuda aceptable puede concluir en un acuerdo incumplible. Y un acuerdo incumplible, por más que en un inicio pueda ser tomado como un alivio para el país, en el mediano plazo se transforma en un enorme dolor de cabeza tanto para Argentina -porque puede estar nuevamente en serias dificultades para pagar- como para los acreedores, que podrían volver a tener que ingerir ansiolíticos a la hora de cobrar.
Por lo tanto, ¿cuál es ese problema que no se identifica? Veamos: cuando un país contrae una deuda suele hacerlo en su moneda. Estados Unidos se endeuda en dólares, Japón en yenes, Europa en euros, Inglaterra en libras. Hasta los países en vías de desarrollo se endeudan en sus propias monedas: Brasil lo hace en reales, Sudáfrica en rands, México en pesos mexicanos, etc, etc. ¿Qué es lo que se requiere entonces en todos estos países a la hora de tener que efectuar pagos netos de deuda sean intereses o sea capital? Muy sencillo: o bien superávit fiscal o bien emisión monetaria. Es muy sencillo: si a México le vence un bono que no puede renovar o bien baja algún gasto estatal, o bien se instaura un nuevo impuesto, o bien le pide a su Banco Central que emita pesos para poder pagar.
Ahora bien, en el caso argentino el mecanismo no funciona así por la sencilla razón de que la deuda está abrumadoramente contraída en una moneda que el Banco Central no emite y el Tesoro no recauda. ¿Cómo funciona el mecanismo entonces? Cuando el mercado de cambios es libre y no hay control de capitales funciona así: si a la hora de pagar un bono en dólares los acreedores deciden no renovar total o parcialmente ese vencimiento, o bien se debe echar mano a las reservas del Banco Central, o bien se le debe solicitar a este que emita pesos para que el Tesoro compre dólares en el mercado libre de cambios para poder pagar, impulsando a las nubes el precio del dólar. Por lo tanto, en presencia de un mercado libre de cambios, al haber pocas reservas y al desear evitarse cruentas devaluaciones es recomendable que el Tesoro tenga superávit para poder pagar.Por eso el Fondo Monetario lo suele recomendar y por eso dice también que en el caso argentino ese superávit fiscal es inviable. Pero hete aquí que en Argentina no hay un mercado libre de cambios sino un control a la entrada y salida de capitales. Y esto tiene consecuencias de magnitud en la cadena de causas y efectos de factores económicos a la hora de pagar la deuda porque ya no es necesario el superávit fiscal para pagar, sino el superávit de balanza comercial que el control de cambios, literalmente, nacionaliza. Con superávit de balanza comercial en un contexto de control de cambios las reservas crecen y ese crecimiento posibilita pagar, haciendo innecesario el superávit fiscal para esos fines. Esto es lo que -causa fastidio ya- ni el Fondo Monetario ni muchos analistas visualizan, lo que nos coloca peligrosamente cerca de lo que en epistemología se denomina “Hipótesis de Planck”. ¿Qué es esto? Max Planck fue un físico de inicios de Siglo XX que hipotetizó que las ciencias no progresan de manera evolutiva porque los científicos muestran una marcadísima resistencia a adoptar conocimientos que colisionan con sus creencias iniciales, por lo tanto, la ciencia solo progresa lentamente a medida que hay una renovación generacional. Los nuevos líderes científicos son gente joven no aferrada a conocimientos convencionales.

Si este es el caso entre dirigentes del FMI, acreedores molestos y buena parte de los economistas argentinos estamos fritos. Y es fácil entender por qué estaríamos fritos. Porque si el problema no se identifica correctamente la solución a la que arribamos es siempre la misma, y siempre defectuosa: firmamos un acuerdo de la deuda que en un inicio genera expectativas y esperanzas y a poco de andar volvemos a no poder pagar por más quita de la deuda, alargamiento de plazos, reducción de tasa y ajuste fiscal que se haya efectuado. ¿Por qué se cae cíclicamente en la insolvencia con respecto a la deuda? Porque no se incluye entre los compromisos a los que Argentina adscribe el mantener, cueste lo que cueste, un tipo de cambio real bien alto y bien competitivo. Eso debería ser así tanto en circunstancias de control de cambios como en circunstancias de libertad cambiaria. De otra manera, en el caso del control de cambios rápidamente en vez de nacionalizarse un superávit comercial para poder pagar lo que se nacionaliza es un déficit que abulta la pérdida de reservas estando la economía peor que con un tipo de cambio libre.

Y en el caso de un contexto de libertad cambiaria también poder pagar implica un tipo de cambio real alto porque en tal caso el Banco Central debe continuamente salir a comprar dólares al mercado libre con el fin de “apilar” reservas por si acaso el crédito externo se corta y hay que volver a pagar con las reservas. Esta -y no la existencia o inexistencia de un superávit fiscal muy suculento- es la causa real por la cual desde los años ochenta Argentina cae en defaults y episodios varios de peligrosa insolvencia: porque no mantenemos un tipo de cambio real alto en forma sostenida en el tiempo.

La “Hipótesis de Planck” en nuestro caso se transforma en una maldición. A esta altura es muy probable que el lector se pregunte: “Pero entonces… ¿las cuentas fiscales no importan?” La respuesta es que claro que importan, pero solo porque el superávit o déficit fiscal impacta en el superávit de balanza comercial. Es como que los hilos de causalidad entre cuentas fiscales y pagos de la deuda existente en países “normales” no se dan en Argentina. Y no se dan porque Argentina toma grandes cantidades de deuda en una moneda que no recauda su Tesoro ni emite su Banco Central, lo que implica que la necesidad de superávit fiscal sea un “factor Cenicienta” en relación con el factor primordial: el tipo de cambio real.

¿Queremos en Argentina volver a un orden de causalidad normal como los países normales? Entonces la solución pasa por tomar deuda sólo en pesos, y en tal caso, en la renegociación de la deuda que está por comenzar habría que pugnar -incluso imponer- que los nuevos bonos de deuda sean pagaderos en pesos a tasa Badlar más algunos puntos adicionales. Ni indexados por CER, ni ajustados por tipo de cambio, lo cual implicaría efectos indeseados parecidos a esta maldición de que la deuda, al revés del resto del mundo, esté nominada en dólares, que no emitimos ni recaudamos. Hasta que eso no se logre, las cuentas fiscales tienen importancia. Pero solo secundaria. Mejor no perder la brújula en estas circunstancias entonces para generar las condiciones para poder pagar. Se debe perseguir un dólar real alto. Por eso, cuando se observa que desde hace medio año con inflación anual del 55% el dólar oficial vale $63 da vértigo y se constata que, lamentablemente, Planck vuelve a estar en lo correcto.

Fuente: Walter Graziano – Ambito Financiero