Diana Mondino: «Hoy es mucho más rentable colocarse en tasa a plazo fijo que ponerse a vender medias y zapatillas»

La economista, profesora de finanzas en Ucema destacó en una entrevista con Infobae: "Las altas tasas de interés contribuyen a fogonear la inflación, no a reducirla". y Agregó:"Hoy la política monetaria es esquizofrénica". El rol de los cambios estructurales y tecnológícos

05-05-2019 – La economía transita por una recesión y experimenta un alto nivel de inflación que no parece pueda cambiar rápidamente hacia un estadio sustentable de reactivación relevante y desinflación, tanto por la incertidumbre que genera el escenario electoral como factores externos no siempre favorables.

En el Gobierno confían en la madurez de las recetas de déficit cero y emisión monetaria cero como en avances estructurales, con obras de infraestructura en todo el país para lograr esas metas, aunque no parecen perceptibles en gran parte del electorado.

Unos 9 meses atrás, en una entrevista de Infobae, Diana Mondino destacaba que «los acreedores pueden tener paciencia un rato, pero no tanto». Hoy se está frente a un cuadro donde es casi más noticia la suba del Índice de Riesgo País que la cotización del dólar y las tasas de interés.

Nuevamente la economista preparada en la Universidad de Columbia, directora de Asuntos Institucionales de la Ucema y profesora de Finanzas, ex jefa para Latinoamérica de Standard & Poor’s, fundadora de Risk Analysis y portadora de la antorcha olímpica en los Juegos Olímpicos de Beijing, analizó en diálogo con Infobae lo que considera son las fortalezas y debilidades de la coyuntura que enfrenta el Gobierno actual, pero también el próximo, independientemente de quién resulte ganador.

– Me acuerdo una frase que fue el título de la entrevista que le hice hace casi 9 meses «los acreedores pueden tener paciencia un rato, pero no tanto», ¿se acabó esa paciencia, y cuánto se puede atribuir a los desaciertos de la política del Gobierno y cuánto al aumento de la probabilidad que regrese Cristina Fernández de Kirchner?

– Creo que la paciencia con Argentina, no con Mauricio Macri, está extremadamente finita, por decirlo elegantemente está deshilachada. ¿Por qué? Porque la Argentina todavía sigue siendo una opción de esperanza para evitar el populismo. Los acontecimientos de Venezuela son claramente complejos y se pueden expandir. Pero además porque la Argentina tiene un alto nivel de deuda pública, que solamente puede refinanciar y pagar intereses, pero cuando se pierde la paciencia está obligada a pagar capital también. Y sinceramente, ningún país puede pagar el capital, ni Noruega, ni los Estados Unidos, ni nadie.

Entonces, el acreedor está también un poco forzado a tener paciencia. Lo que no está nadie forzado es a entrar con dinero adicional, y eso es algo que es muy relevante porque la refinanciación de lo que ya hay ha sido el déficit fiscal que se ha ido acumulando en estos últimos 15 años, no es de los últimos tres. Recalco eso, no es de los últimos 3, pero dinero fresco adicional es más difícil de obtener. Para paliar esta situación, tenemos por un lado el apoyo del Fondo y por el otro lado una expectativa que las inversiones en productividad que se han estado haciendo en estos últimos 3 años empiecen a dar sus frutos. Eso no es un proceso rápido pero es elocuente.

– ¿A qué se refiere, porque las empresas, justamente, no han respondido a las expectativas de inversión que habían generado?

– Me refiero a los puertos nuevos o mejorados que se han hecho; las rutas e infraestructura que se han mejorado; la reducción de costos en los puertos por contenedor que se ha logrado; etcétera. Ninguno de esos es perfecto, estamos lejos de ser el puerto más eficaz del mundo, pero somos mucho mejores de lo que éramos nosotros hace 5 años.

– ¿Se puede estimar en cuánto fue ese impacto en términos de reducción de costos de las empresas?

– No lo tengo, pero si uno escucha a funcionarios son muy generosos en sus cálculos; y por el grado de protesta de los sindicatos uno tiende a pensar que debe ser muy fuerte la reducción de costos. Y también se manifiesta en el movimiento que tiene el puerto que es muchísimo mayor, aunque, claro, respecto de un punto extremadamente bajo, como fue en 2014 y 2015. Entonces es mejor qué…

– A pesar de la recesión.

– Exacto, a pesar de la recesión. Se están dando en este momento una serie de factores con respecto a la deuda; con respecto al elevado nivel de tipo de cambio; y con respecto a la inversión en infraestructura que es una combinación, que probablemente, pero no seguro, puede ser positiva. Pero no es instantáneo.

– Por primera vez en mucho tiempo pareciera que se hace en la Argentina lo que hay que hacer en materia de ortodoxia monetaria y fiscal, ahora no se explicó bien cuál es el costo inicial de esas políticas. ¿Cuál es su opinión?

– Veo una pequeña gran sutileza no hay ortodoxia monetaria total, emisión de base hay de que no hay emisión de base monetaria para financiar al Tesoro, pero si hay cada vez más Leliq que sólo van a poder ser redimidas o con reservas o con base monetaria. Entonces, es cierto que en este momento no hay nueva base monetaria pura, pero el pasivo contingente y explícito, ambos, son cada vez mayores. De ahí que es como decir tengo un resorte apretado, pero en algún momento eso se libera.

– Y aparte tampoco ha logrado contener, o no se han preocupado por evitar, la sostenida caída de la demanda de dinero, porque la velocidad de circulación de dinero ha aumentado. ¿Eso como se puede controlar?

– Solamente con cambios en las expectativas y ahí también observo contradicciones, porque mientras se mantenga el Impuesto al Cheque, que es extremadamente importante desde el punto de vista de la recaudación, la demanda de dinero tenderá a cero. O sea un mismo cheque da muchas vueltas antes de aterrizar en un banco.

– Desde ese punto de vista se puede justificar, entonces, haberle prohibido a los bancos que cobren comisiones por recibir depósitos en efectivo, aunque signifique un retroceso en la lucha contra la evasión?
– Eso es muy difícil de decir porque en realidad es un costo importante que hoy tienen que soportar los bancos y que lo trasladaban al cliente. Si no lo soportan de este lado lo van a intentar o trasladar de otra manera, en otro costo, en otra comisión, o se verán reducidas sus ganancias. Hay una errónea percepción en la Argentina de que los bancos ganan muchísimo dinero. Efectivamente les ingresa mucho dinero, pero nadie ve lo que gastan; la rentabilidad en términos reales no es tan atractiva como parece. De todas maneras, el sistema financiero sigue muy sólido y líquido, pero si en algún momento hubiera problema con las Leliq, todavía no es significativo, pero puede generar un shock importante.

– En ese caso, ¿cree que aparecería la suba de los encajes sobre los depósitos como último recurso de política monetaria, que llevaría las tasas de interés por las nubes, como ocurrió a principios de 2002?

– Claro, porque nos estamos acercando a un problema de estrangulamiento de liquidez importante, en la medida en que la tasa de las Leliq sigan subiendo. Veo 3 tipos de inconsistencias diferentes en la política monetaria: 1) la tasa de interés; 2) el tipo de cambio, es decir el valor del dólar que se está queriendo tener; y 3) la inflación. No se pueden tener valores extremadamente diferentes entre las 3 variables. Esto es un punto muy importante. Hoy la tasa de la Leliq subió a más de 73% anual; el tipo de cambio se está tratando de que no se mueva mucho; y la tasa de inflación en perspectiva a un año se aspira a que no sea superior a 25% o 30%, con lo cual si se mide en dólares la tasa de interés real hoy es altísima, si se la mira con la inflación mucho más.

Pero sobre todo hay que considerar que la inflación tiene muchos componentes y no todos los productos aumentan al mismo ritmo. Entonces, por ejemplo, el gasoil puede subir muy diferente que el maíz o el cobre, y eso determina tasas reales diferentes para cada sector de la producción, y que no están totalmente relacionadas con sus proyectos, y, como profesora de finanzas, sabemos que la tasa de interés relevante es la que está relacionada con la renta esperada de un proyecto de inversión, y hoy está totalmente disociado.

– ¿Cree que están dadas las condiciones para que haya convergencia más rápida de esas tres variables: tasas; devaluación, e inflación?
– No, hoy la política monetaria es esquizofrénica.

– ¿Por qué?

– Aclaro que me refiero a la política monetaria; la fiscal está mejorando mucho. El principal tomador de crédito fresco en la Argentina en este momento es el Banco Central, a una tasa del 73% anual a 7 días, que los bancos, a su vez, para obtener esa tasa, tienen que obtener dinero, a través de los plazos fijos del público, obviamente menor, porque tienen encajes; costos de intermediación e impuestos, porque también quiere ganar dinero. Esa tasa es imposible de cobrar o de pagar para el sector privado.

Hoy la tasa de un plazo fijo está entre 43% y 56% anual a 30 días, no hay proyecto que rinda eso frente a una tasa esperada de inflación de 25% a 30% a un año, es mucho más rentable colocarse en tasa que ponerse a vender medias y zapatillas. Y si se es deudor con una tasa de más de 70% anual, salvo que sea muy transitorio, también es muy difícil poder pagar los intereses, porque no hay rentabilidad en los proyectos que sea capaz de afrontar un costo de ese nivel.

Por lo tanto, la tasa de interés que, en mi opinión, es un costo dentro de la estructura de costos de la economía, tiene que ser trasladada al cliente; y si se traslada al consumidor contribuye a fogonear la inflación, no a reducirla. Eso es un punto totalmente diferente a lo que ocurre en Estados Unidos, donde cuando se sube la tasa de interés, se reduce la tasa de crecimiento del PBI, baja la presión inflacionaria, porque los niveles de créditos son mayores que en la Argentina y porque la tasa es sustancialmente menor.

– No sólo la real, sino más aún la nominal…
– Claro, cuánto más alta es la tasa nominal de interés, más se empuja a la inflación. Lo que ocurre en la Argentina es muy difícil de entender para un americano, un alemán.

– Sin duda, en esos países cuando ocurre eso se piensa más en cómo bajar otros costos, aumentar la productividad, la eficiencia, mientras que en la Argentina se piensa más en subir los precios por el incremento estimados en los costos y por los que se proyectan…

– Creo que aumentar la productividad es la única salida que tiene una empresa. Pero hoy enfrenta un cuadro macroeconómico muy difícil. Aún cuando tenga un producto necesario, de elite, no tiene la posibilidad de compensar su costo de oportunidad. A lo mejor no está endeudado, pero no puede igualar la tasa de interés muy grande que puede obtener por una colocación a plazo fijo en el sistema financiero .La única opción es mejorar su productividad. Robert Solow (Premio Nobel de Economía) y Trevor Swan tenían la regla de oro de la economía: «No se puede pagar una tasa de interés mayor que la tasa de crecimiento en términos nominales» y en la Argentina se crece al 40% en pesos, pero se está pagando el 70% anual.

– El Banco Central intentó en enero y febrero bajar las tasas de interés, pero surgió un fenómeno externo de desconfianza por el futuro de la Argentina y volvieron a dispararse la cotización del dólar, las tasas de interés y el índice de Riesgo País…

– Siempre pasan muchas cosas simultáneas. El punto es, bajar las tasas de las Leliq de 59% a 44% anual a 7 días, que fue lo que se hizo, no es suficiente. Distinto que bajar la tasa de 70% a 65% anual, en la medida que el Banco Central empiece a recomprar bonos, por lo tanto le pone un piso a la caída del valor; en la medida que tiene más libertad para vender dólares sin haber tocado las bandas cambiarias de no intervención, que hay olvidarse, fueron un mero titular de los diarios y no funcionaron, hoy la autoridad monetaria tiene más discrecionalidad para intervenir cuando le apetezca; y comenzaron a ingresar los dólares por la exportación de las cosechas más rápido de lo que todos los agoreros decían. La suma de todos esos efectos hacen que se puedan modificar su política, con respecto al tipo de cambio.

– Aludió a la compra de bonos por parte del Banco Central, ¿Cree que tiene grados de libertad para hacerlo, no volvería a debilitar su hoja de balance? En el BCRA dicen que eso no lo pueden ni lo quieren hacer…
– Hay toda una discusión al respecto. Si no puede hacerlo el Banco Central que lo haga el Tesoro Nacional, a través del Banco Nación. Alguien tiene que poder. De hecho, ¿por qué caen los bonos?, porque hay muy poquita gente que quiere comprar y muchos que quieren vender.

– Justamente, cuando le planteo eso a fuentes de Hacienda y del Banco Central, por qué no interviene en el mercado de bonos porque hoy la transmisión viene de riesgo país a dólar y no a la inversa, como ocurría habitualmente. Y la respuesta es: «si hacemos algo de eso o se ensucia la hoja de balance del Central, o de los bancos, y si lo hace el Tesoro, pierde recursos que no tiene para pagar deuda y gasto corriente, y eso aumentaría la desconfianza en la Argentina». ¿Coincide con esas miradas?

– Lo que sucede es que hay una cuestión de señales. La Tesorería lo podría hacer con muy poco dinero, no tiene que salir a recomprar todo el Bonar 2020, por ejemplo, con que recompre el 1% o 2% que como máximo es lo que está operando en el mercado, es decir muy parcialmente lo que se negocia. Y a la indicación de que el Estado saldría a intervenir en ese circuito, automáticamente reaparecerían otros compradores, y le pondrán  un piso a la caída del precio y consecuentemente un techo a la suba del índice de Riesgo País.

– Como ocurrió con la cotización del tipo de cambio, el mero anuncio de la intervención discrecional le puso un techo a la suba, sin llegar a vender un solo dólar, más que los prenunciados USD 60 millones diarios, hasta USD 9.600 millones en todo el resto del año del último desembolso del FMI, para pagar vencimientos de deuda en pesos…

– El problema económico argentino no es económico, es político. Pero si eso lo dice el propio político no se le cree, ni al de un lado, ni al del otro, porque en un momento preeleccionario cada uno quiere llevar agua para su molino. Aún así, me sorprende el ánimo destructivo de la oposición. ¿Cuál debería ser su rol, prevista por sentido común? Controlar, justamente, lo que están haciendo los poderes Ejecutivo, Judicial y Legislativo; y contraproponer. Es decir, tal alternativa no me gusta y presentar otra para su análisis. En cambio, ahora la veo en un rol de obstaculizar y decir «no se puede hacer nada».

– ¿El Gobierno no es culpable de no haberse abierto al diálogo más temprano, y lo hace ahora como un acto que aparece como desesperado?

– Creo que acá se confunde lo que es el diálogo, porque a nivel político se interpreta como qué partido tiene qué puestos; se considera como una cuestión de pequeños coto de caza/sueldo; mientras que el tema político debería ser quién paga qué; no quién cobra qué. Esto está totalmente tergiversado con respecto a la lógica de Montesquieu.

– Al parecer, en lo que queda de tiempo preelectoral casi nadie espera que el Gobierno convoque a la oposición para que explicite sus propuestas para los próximos 4 años, sería lo deseable. ¿Cómo ve esta transición?

– Debería haber una serie de consensos, por ejemplo en lo que respecta a infraestructura ¿por qué oponerse a eso? Se podría argumentar que no, porque la tiene que pagar la Nación o las provincias, o el Estado o los privados; o dónde se pone la prioridad, en una autopista o en un hospital. Esas son las discusiones valiosas, pero lo que no es valioso y es lo que rompe toda la armonía es decir «yo no quiero pagar por tal servicio, quiero que me lo den gratis. Quiero seguir teniendo monopolios». La Argentina está llena de monopolios; cada sindicato es en sí mismo un monopolio; cada municipio, que le puede dar o no el permiso para hacer algo es otro monopolio…

– Y la autonomía para elevar la tasa de Ingresos Brutos, incluso después del Pacto Fiscal, porque advirtieron muchos que estaban por debajo de los límites máximos fijados…

– Sí. Ingresos Brutos es una alícuota altísima y encarece todos los productos en cascada. Pero además están las aduanas interiores; y todos los permisos que son diferentes para hacer una actividad; o cuando se quiere trasladar un producto de una provincia a otra se necesitan permisos diferentes.

– Claramente, pero hoy la coyuntura macroeconómica impide pensar en esos temas de deficiencias estructurales, ¿no?

– Hoy el tema más importante es cómo bajar la tasa de interés de más del 70% anual para que una empresa pueda expandirse, abrir una sucursal; o por lo menos no cerrar y despedir personal. Ese es un tema de cortísimo plazo. Se superpone esta tragedia actual con un cambio estructural fenomenal que estamos teniendo en la Argentina, que es un proceso de largo plazo.

Me temo que ese proceso poca gente lo está viendo, que se debe a 2 razones: 1) a cambios estructurales en el mundo, como por ejemplo que el e-commerce va a hacer que quien tenga un pequeño local en una avenida, no importa cuál sea el gobierno ni el nivel de la tasa de interés, no va a poder vivir de las ventas de un pequeño local. Hay un cambio estructural tecnológico en el mundo. Quién hacía una tarea manual es probable que pueda ser reentrenado para manejar una máquina, pero si la máquina es cara y encima al trabajador no se lo entrena, estamos suicidándonos económicamente; y 2) deliberadamente no se están viendo bastantes cambios en infraestructura local, de mucho valor, como los nuevos pasos fronterizos a Chile por Mendoza que no estaban operativos; nuevos puertos sobre el Río Paraná que no estaban activos…

– Vuelos interprovinciales, sin necesidad de pasar por Buenos Aires…

– Exacto; pero también vuelos de carga, no sólo de arándanos de Tucumán a Florida, EEUU; sino también uno por mes entre Neuquén y Houston, para traer equipo pesado para Vaca Muerta. Todas esas cosas van a implicar un cambio muy importante en dónde están las oportunidades de trabajo. Entonces el desafío que tiene el Gobierno ahora, cualquiera sea el signo político, es reducir los costos de transacción, no solamente Ingresos Brutos, sino también eliminar o bajar todas las acciones que hay para comprar o vender en un lugar del país, no puede ser que comprar y vender una casa represente el 10% de la operación, porque el principal costo son impuestos, registros y otros trámites administrativos que bien se podrían hacer por internet.

El Estado nacional está trabajando en bastantes de estas cosas, empezando por las que son recaudatorias, como la agilidad en el cobro de una multa. Pero también en lo que son facilitadoras de los negocios y de la vida cotidiana. En las provincias y municipios no lo estoy percibiendo tan claramente en la misma dirección. Entonces, sumemos problemas macroeconómicos, con cambio tecnológico estructural, con necesidades de regulación. Y según donde se pare cada uno está en una tragedia, o en el paraíso, si es un desarrollador de software, que está tomando ventajas de un mejor tipo de cambio; de ventajas impositivas; de un enorme crecimiento de la demanda del sector público y privado; y está subido a la red del cambio tecnológico. Por tanto, no todo el mundo está con problemas. El asunto es que los argentinos tendremos que empezar a tomar nota de este proceso y dirigir todos los esfuerzos para aprovecharlo.

– ¿Cómo ve la marcha de la economía en los próximos seis meses, hasta que se defina quién gobernará la Argentina a partir del 10 de diciembre?
– Creo que en la medida que la gente vea las variables que le importan están mejorando tendremos buenas perspectivas, gane quien gane. A muchos les interesa el dólar, a otros tener más trabajo; a otros la extensión del Metrobus, la red de subtes, pero muchos tendrán miedo de quedarse sin empleo, en ese sentido se podrá ir acomodando. Pero básicamente a un tema de titulares en los diarios sobre la suba del Índice de Riesgo País que se podría solucionar parcialmente si alguien recompra bonos, sea el sector público o el privado.

El dólar estuvo subiendo, pero está apenas un 5% por arriba de comienzos de octubre del año pasado. Según como lo mire, estaba muy alto entonces, o no es tan grave el nivel actual.

Hay otro tema no menor con el dólar, cuando se habla de la nominalidad de la economía, que es no comparar peras con manzanas: $100 de hoy no son $100 de hace 4 años, que es muy relevante para los juicios que se están haciendo contra el Estado; sino que muchos de los costos del Gobierno están indexados, como las jubilaciones y AUH; los salarios se negocian con los sindicatos sobre la base de la inflación; y los costos de los servicios públicos son básicamente determinados por la variación del tipo de cambio. Quién lo paga es otro tema, porque están los subsidios.

Hoy la economía está muy dolarizada, no como en los 90 cuando todo era 1 a 1, pero en este momento tenemos un grado de dependencia de la cotización del dólar en los alimentos y los servicios públicos. Y si no se puede trasladar al consumidor se paga o con subsidios por parte del Gobierno o con pérdidas para las empresas. Por eso hay que tener mucho cuidado con la devaluación, porque afecta el Presupuesto del Estado y el costo de las empresas.

Fuente: Daniel Sticco – Infobae